电气设备行业上市公司股利政策实证分析(3)
一、上市公司股利政策理论与文献综述
上市公司的股利政策作为一项重要的财务决策，关乎法人、股东、债权人等其他外部投资者的切身利益，自股利政策研究开始，陆续有多种理论，包括传统的MM股利无关论、“一鸟在手”理论、税差理论，以及现代的客户群效应理论、信号传递理论和代理理论等等，同时众多学者对于股利政策进行的实证检验分析也都各有心得，下面列举经典理论和文献综述：
（一）股利政策相关理论
1.MM股利无关论和“一鸟在手”理论
Miller和Modigliani（1961）在文章中提出“股利无关论”，表明在假设情况下完美的资本市场中，股利政策不会影响公司价值和股东利益，因此投资者不需关心股利政策的具体情况；但该理论假设过于严苛，已脱离现实。
以Gordon和Williams代表的“一鸟在手”理论盛行于MM理论之前，默认投资者厌恶风险，将未来的收益与风险关联，认为高股利支付水平能够使投资风险降低，投资者会因为股利减少对未来风险的忧虑；但这明显将投资决策和股利政策二者对股票价格的影响混为一谈，无法解释人们购买新股的行为。
2.税差理论
Farrar（1967）和Brennan（1970）是税差理论的领头人物，理论放松了MM股利不相关理论中税收无差异的假设，强调股利税率与资本利得税率之间的明显差异，认同存在的交易佣金，使理论更加贴近现实；同时认为高股利支付率会降低公司的价值，公司应保持不发放股利。另一方面，它无法解释现实中众多公司发放股利的现象，普适性较低。故在此基础上发展出的客户群效应理论，认为由于不同投资者所处的税收等级不同，所以等级高的投资者偏好少支付甚至不支付股利的公司，股利支付水平较高的企业就能吸引更多低等级的投资者。
3.信号传递理论
信号传递理论发展于MM股利无关论，认为在不完美的资本市场之中，投资者和管理层之间有信息不对称的情况，投资者将根据自己对公司股利政策的理解来预测公司未来的盈利，即认为股利政策会影响股票价格，但探究其根本原因不是股利增减本身，而是投资者对于不同股利政策信息的反应，且该理论不适用对高速成长中的技术型企业的判断。
4.代理理论及行为学派理论
Shleifer和Vishny（1997）提出代理理论，将信息不对称和代理问题两大因素作为主因探究上市公司的股利政策。由于现代企业制度决定公司经营权与所有权分离，导致公司的股东、经理人和债权人等各群体的利益无法完全达成一致，存在冲突，于是便通过股利政策来平衡三方利益。
行为学派的股利理论，则进一步放宽了投资者完全理性的假设，从上市公司以及投资者的心理、行为角度分析其对公司股利政策的影响。
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