创业板破发新股IPO定价合理性分析(3)
2012年11月3日，证监会开展IPO自查与核查运动，IPO被迫暂停。此次IPO暂停长达一年之久。在等候IPO重新开闸的时候，很多准备上市公司放弃了上市的打算。证监会数据显示，自2013年暂停IPO以来原排队企业撤单终止审查的企业创业板就有137家，创下有史以来的最多撤单纪录。2014年IPO重启后，2014年全年创业板共有51家公司上市，上市公司数比前三年明显减少。同时，2014年新股破发的现象也大幅减少，没有一家公司在上市一个月内破发。恒华科技在三个月内破发，在半年内破发的公司也只有五家。这一定程度上是由于新股发行数量减少，一级市场资金量不紧张.但主要原因还在于发行价格的降低，2014年上市的51支新股，平均发行价格为22.74元/股，对比表3.1，明显低于破发组的平均价格31.39元/股。
从表2.1中可以看出，2009到2014年，除了2013年IPO暂停一整年之外，每年的破发组平均发行价格都比非破发组的同期数据来的高，5年的平均发行价格首日破发组为31.39元/股，非破发组为28.43元/股，破发组比非破发组高了10.41%。这验证了发行价格偏高是导致新股破发的重要因素，我国目前的询价机制尚存弊端，发行者和保荐人采用提高发行价格和市盈率的方式以筹集更多的资金，而机构投资者又为了能在网下竞价时获得更多配售的机会，使得一级市场的发行价格被不断推高。一级市场定价过高挤压了二级市场上涨的空间，定价的不合理最终导致股票在二级市场破发。
表2.1 2009—2014年创业板股票发行价格统计
首日破发组 非破发组
2009 数量（个） 0 36
平均发行价格（元/股） — 26.11
2010 数量（个） 5 112
平均发行价格（元/股） 47 36.35
2011 数量（个） 30 98
平均发行价格（元/股） 33 27.13
2012 数量（个） 17 57
平均发行价格（元/股） 23.95 21.63
2013 2013年IPO暂停一年
2014 数量（个） 0 51
平均发行价格（元/股） — 22.74
平均 数量（个） 52 354
平均发行价格（元/股） 31.39 28.43
（数据来源：国泰安数据库）
2.2 影响IPO定价的相关因素分析
2.2.1市场行情因素
Morck、Yeung和Yu（2000）[21]提出，单个公司的股票价格变动与市场整体变动之间有一定的联系，也就是说在一段时间内，多数股票价格会同时上涨或者下跌，即 “同涨齐跌”现象。新股发行在一定程度上会受到市场投资者整体情绪的影响，反映在二级市场就是股票价格指数。在一般情况下，熊市和市场徘徊期的时候更容易出现新股破发的现象，而牛市就基本不可能出现上市首日就破发的现象。因此，市场指数能够在某些程度上代表二级市场中大众投资者的心理预期。
2.2.2个股投资者因素
虽然新股的股价变动会受到市场整体投资情绪的影响，但是个股投资者的情绪仍然是决定新股股票市场价格非常重要的因素。
中签率=股票发行股数/有效申购股数*100%，李军坡、杜俊涛（2006）[15]采用信号理论进行模型和实证分析，研究结果表明，由于手握信息的机构投资者没有参与新股申购，参与者大多数为缺乏信息来源的非机构投资者投资者，因此，发行股票的中签率越高，越可能会被二级市场判断为内在价值低的公司。
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