中国创业板市场IPO抑价影响因素的分析(8)
本文着重讨论投资银行声誉假说以及先验不确定假说。
投资银行声誉假说认为：承销商信誉越高，他们就会对所承销的股票加以严格的风险控制，这使得承销股票的事前风险低，承销商的声誉机制还会起到筛选作用，降低投资者的风险，减少一级市场上投资者之间的信息不对称，
Beatty and Ritter（1986）根据Rock的模型提出先验不确定假说，认为新股抑价与IPO内在价值的不确定程度之间存在直接关系，IPO内在价值的事先不确定越高，期望抑价程度越高。
3.2.3 公司成长性
公司成长性可以通过两个途径来影响IPO抑价。创业板上的企业大多处于成长初期，具有高程度的技术创新和商业模式创新，他们所生产的产品或提供的服务比较容易占领市场，一旦得到市场认可，他们就会快速扩张，具有无穷的发展潜力。投资者如果认清了这类创新型公司的高成长性，会对公司前景产生乐观预期，对公司股票过度追捧，造成二级市场股票价格偏高。另一方面创业板上市的公司往往具有高风险。经营层面上，很容易受到外界环境的微小变化而大起大落。市场层面上，这些企业的产品的销售市场存在很大的不确定性，市场是否能接受这些产品，何时接受，以及产品的推广速度都是未知数。技术层面上，虽然创业板上市的企业都拥有高新技术，但是实际中是否可行，转换过程是否顺利，是否节约成本都会带来潜在风险。正因为这些公司存在高风险，更使得公司的价值具有不确定性，导致上市公司在一级市场为IPO定价时，必须向投资者提供一定的风险补偿。这样定价不准确，从而产生抑价。可以认为，企业价值和成长性越高，抑价率越高。
3.2.4 市场行情
国民经济运行情况一直是股市的晴雨表。新股发行定价很可能会受到证券交易市场总体走势的影响。对于市场波动情况，市场氛围假说认为，新股发行前如果二级市场处于上升阶段，将会显著增加新股初始收益。这一方面是由于市场行情处于“牛市”时，投资者收益的机会成本相应提高，因而其通常会要求更高的初始收益。另一方面，市场行情看好时，投资者也容易出现非理性，这极有可能推动新股上市后的交易价格的上涨，从而也导致了较高的发行抑价率。
3.2.5 股权集中度
以第一大股东持股比例（CR1）作为股权集中度的度量指标，可将股权结构类型分为绝对控股、相对控股和股权分散三类。一般按下表比重划分。
表3.2 公司股权结构分类
控股比例 CR1﹤20% 20%≤CR1﹤50% CR1≥50%
控股模式 股权分散 相对控股 绝对控股
创业板上市企业股东中，存在夫妻、父子、亲属等关联关系的情况非常多，若干自然人股东签署了一致行为协议的也非常多，控股股东对企业的控制是通过多种形式实现的。所以本文采用实际控制人可以控制的股份比例作为创业板股权集中度指标。由于本文所关注的主要是企业IPO抑价的问题，所以采用企业公开发行前的股权数据，以更好的研究实际控制人对企业的控制力与IPO抑价的关系。
以往的研究证实了股权结构不同会对公司经营绩效产生影响。股权集中度是影响投资者对公司股票价值判断的又一因素，进而会对该公司股票的IPO抑价程度产生影响。股权集中度影响公司价值的主要理论有代理成本理论，股权制衡机制和外部接管机制。
由于现代企业基本特征是所有权与控制权分离，从而产生了委托—代理关系。代理成本理论认为，当公司存在相对控股股东时，公司经营成果的好坏对控股股东影响较大，控股股东能影响公司重大决策，控股股东对管理层监督的收益大于成本，他们有动力也有能力去监督管理人员的行为，降低代理成本，促使管理人员把实现股东利益作为经营目标。而当公司是绝对控股时，公司的经营者通常是控股股东本人或其代理人，只持有少量比例的中小股东能力有限，无法监督管理者的行为。公司控股股权过于分散，控股股东各自监督管理层的成本过大，没有足够的激励机制，管理层也可能做有损公司而利己的事。根据该理论，过高和过低的持股比例都会对公司带来负面影响。